從今年兩會(huì)期間有委員提出恢復(fù)中國(guó)股市的T＋0制度以來(lái)，人們關(guān)于這項(xiàng)交易制度的關(guān)注與討論越來(lái)越多。事實(shí)上，T＋0并不是治療中國(guó)股市的良策，因?yàn)橐粋�(gè)簡(jiǎn)單的事實(shí)不可爭(zhēng)辯，即在投資中造成股民損失的，不是因?yàn)闆](méi)機(jī)會(huì)賣(mài)出股票，而是因?yàn)樘焯斐钟兴踔撂焯鞚M(mǎn)倉(cāng)，直到虧得絕望時(shí)才賣(mài)掉。
T＋0制度充其量只是一個(gè)改變交易間隔時(shí)長(zhǎng)的問(wèn)題，亦即交易頻率問(wèn)題，它其實(shí)是一個(gè)工具性的次要問(wèn)題，而非根源性問(wèn)題，故不足以救市或治市。而中國(guó)股市中實(shí)質(zhì)性的主要問(wèn)題是源頭上不干凈和制度上不健全。
具體說(shuō)來(lái)，源頭問(wèn)題大體可以從三個(gè)方面理解：一是權(quán)力部門(mén)，即IPO環(huán)節(jié)出了問(wèn)題，權(quán)力尋租現(xiàn)象導(dǎo)致部分劣質(zhì)企業(yè)上市，同時(shí)，為企業(yè)輸血的功能定位注定了股市主體間的不平等與交易行為的惡性投機(jī)；二是參與發(fā)行的既得利益機(jī)構(gòu)，他們利用職權(quán)之便與公司合謀，在定價(jià)機(jī)制與公司包裝上做手腳來(lái)坑害股民；三是公司本身過(guò)度包裝以及缺乏社會(huì)責(zé)任，只圖圈錢(qián)不思回報(bào)。許多公司，在IPO前打扮得像仙女一樣，什么“亞洲最賺錢(qián)公司”，什么“美國(guó)FDA認(rèn)證”，什么“高鐵安全監(jiān)控系統(tǒng)產(chǎn)品龍頭”，什么“乙肝疫苗龍頭”，不一而足，但結(jié)果呢？再隨便打開(kāi)一個(gè)從2011年以來(lái)上市的股票，有哪只股票是上市以后被二級(jí)市場(chǎng)普遍看好而一路上漲的呢？鳳毛麟角！如果中國(guó)A股充滿(mǎn)類(lèi)似微軟、可口可樂(lè)那樣的優(yōu)秀公司，你再看看股民們還是否在乎股票交易是T＋0還是T＋100。
這種源頭上的不干凈，其實(shí)質(zhì)是權(quán)力與法治之間的關(guān)系問(wèn)題，說(shuō)到底是一個(gè)制度的設(shè)計(jì)與實(shí)現(xiàn)問(wèn)題。權(quán)力的不透明運(yùn)行，帶來(lái)很多負(fù)面效應(yīng)，最重要的有兩個(gè)，即攪渾水源與破壞法治。攪渾水源是指由于權(quán)力的不合法使用，造成上市公司的品質(zhì)整體下降，圈錢(qián)之風(fēng)盛行而不思回饋社會(huì)，融資功能實(shí)現(xiàn)而回饋社會(huì)的功能缺失。這些現(xiàn)象，進(jìn)一步造成了中國(guó)股市缺少投資價(jià)值，人們憤而轉(zhuǎn)向投機(jī)，由此造成更多的投資亂象。破壞法治是指以權(quán)代法，以政策壓法，破壞法律的權(quán)威性與行政過(guò)程中的腐敗。
除了官方的權(quán)力約束之外，更重要的一塊是要對(duì)上市公司的權(quán)力進(jìn)行約束。如果上市公司整體質(zhì)量高、社會(huì)責(zé)任感強(qiáng)、投資回饋功能強(qiáng)大，則出現(xiàn)一點(diǎn)官權(quán)腐敗也不會(huì)太影響一個(gè)證券市場(chǎng)的整體交易質(zhì)量。但現(xiàn)在的A股核心問(wèn)題在于，上市公司的權(quán)力過(guò)大，且目前的《證券法》對(duì)此基本沒(méi)有約束或有約束卻太弱。
上市公司的權(quán)力，具體表現(xiàn)在上市環(huán)節(jié)、公司運(yùn)營(yíng)與信披環(huán)節(jié)、向投資者回報(bào)環(huán)節(jié)上。整體說(shuō)來(lái)這就是個(gè)賣(mài)方市場(chǎng)，上市公司以絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位把公司的股票賣(mài)給投資者，可以肆意地包裝、多次隱匿重大信息或故意多次修改所披露信息、公布虛假信息甚至與莊共謀、鐵公雞公司只圈錢(qián)不回報(bào)，偶爾有回報(bào)也是每10股送2毛錢(qián)還含稅。對(duì)于這些問(wèn)題，新一屆管理層已經(jīng)著手改革，但僅限于倡導(dǎo)或鼓勵(lì)是不夠的，因?yàn)橘Y本的本性就是逐利而不是辦社會(huì)福利事業(yè)。唯一正確有效的辦法就是制度建設(shè)，改變目前《證券法》的重資本發(fā)展、輕社會(huì)民生的色彩，強(qiáng)化資本的社會(huì)造福與回饋功能，通過(guò)制度變革來(lái)實(shí)現(xiàn)公平公正。比如，目前對(duì)于包裝上市的公司或虛假信息、財(cái)務(wù)造假等的處理辦法是罰款甚至譴責(zé)，這種處罰力度或制度結(jié)構(gòu)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。要對(duì)嚴(yán)重包裝、造假或惡意信披行為作“死刑”式處理，比如對(duì)于包裝上市的公司在上市后的任何時(shí)候一旦事發(fā)，則以證券欺詐罪追究刑事責(zé)任，同時(shí)宣布公司倒閉且上市行為不成立，從而可以追究公司發(fā)起人的無(wú)限責(zé)任，恢復(fù)投資者財(cái)產(chǎn)原狀即對(duì)所有投資者作原價(jià)賠償和利息補(bǔ)償。再比如，對(duì)于常年不分紅或分紅極低的公司給予警告，連續(xù)三次警告后給予ST并遵照現(xiàn)行ST制度執(zhí)行后事退市制度。如此立法，則不達(dá)標(biāo)企業(yè)就不敢輕易謀求上市，更不敢包裝上市，上市后也不會(huì)對(duì)投資者不思回報(bào)，這樣也就恢復(fù)了股市的投資功能，同時(shí)也培育了回饋功能，在上述兩大功能輔助下，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的良性融資功能。若果真如此制度化，則IPO自然可以不要審核，證監(jiān)會(huì)回歸到監(jiān)管的職責(zé)上來(lái)，郭主席的那個(gè)“不審行不行”的命題就可以得到肯定答案。
其實(shí)，T＋1制度面世至今也有十幾個(gè)年頭了。當(dāng)年中國(guó)剛開(kāi)設(shè)股票交易市場(chǎng)時(shí)，也是按照T＋0交易的，沒(méi)有T＋1這一交易制度，某年的某一天，管理層鑒于股市波動(dòng)幅度太大給股民造成傷害太深（當(dāng)時(shí)炒作投機(jī)成風(fēng)導(dǎo)致股民虧損慘重，家破人亡、跳樓自殺的大有人在）的實(shí)際情況，才推出了T＋1交易制度改革。并且我們不要忘記，當(dāng)時(shí)還附加了另一項(xiàng)改革，即增加了漲跌幅度的限制(普通股票每天漲跌幅不超過(guò)10%)�；仡櫷舨浑y發(fā)現(xiàn)，其實(shí)這項(xiàng)改革的初衷恰恰是為了抑制投機(jī)，而如今我們卻再度要求恢復(fù)它，請(qǐng)問(wèn)該提議的用意又何在？
坦率地講，恢復(fù)T＋0就會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)股民的投機(jī)心理與機(jī)會(huì)，就會(huì)帶來(lái)更大的傷害，這種后果是慘烈的。其實(shí)，這種增強(qiáng)投機(jī)機(jī)會(huì)與氛圍的制度要越少越好，畢竟絕大多數(shù)股民是不成熟的，或者說(shuō)不理性的，在投資知識(shí)與風(fēng)險(xiǎn)防范能力上是十分欠缺的。他們只抱著個(gè)賺錢(qián)的美好愿望而來(lái)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)這里根本不是隨便可以賺錢(qián)的地方，發(fā)現(xiàn)股市不是福利院，而是資本弱肉強(qiáng)食的戰(zhàn)場(chǎng)。我們甚至可以打個(gè)比方，T＋0與T＋1的關(guān)系，就像兩個(gè)槍手在決斗，表面上比的是誰(shuí)拔槍快，但遺憾的是，你拔槍雖快但槍法很差，而對(duì)方慢一秒出槍卻能百發(fā)百中、一招斃命。在漫長(zhǎng)的對(duì)決中，誰(shuí)更占優(yōu)勢(shì)？
其實(shí)，退一步講，T＋0制度在中國(guó)資本市場(chǎng)中也不是沒(méi)有，比如在權(quán)證、黃金交易與期貨、股指期貨中就有，而且天天有人在應(yīng)用它。那么試問(wèn)，你如此推崇T＋0，總感覺(jué)T＋1制度是阻礙你發(fā)財(cái)?shù)奈ㄒ徽系K，那么請(qǐng)問(wèn)：你在權(quán)證、黃金、股指期貨交易中暴賺過(guò)嗎？遺憾的是，依我們此前的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，T＋0制度下的權(quán)證交易依然是絕大多數(shù)人賠錢(qián)的游戲，而且很多人賠得血本無(wú)歸。所以，既然上述那么多的T＋0交易項(xiàng)目中你也不能賺到錢(qián)，又憑什么相信自己在A股中恢復(fù)T＋0后就可以賺錢(qián)？其實(shí)，人們只要細(xì)心地去做個(gè)實(shí)地調(diào)研，就不會(huì)提出這種低級(jí)的、華而不實(shí)的問(wèn)題了，但很多投資者卻偏偏不愛(ài)做這種基礎(chǔ)性的工作。我們的調(diào)研發(fā)現(xiàn)，做黃金交易與股指期貨的投資者，虧損面要比做股票的投資者要嚴(yán)重得多，有的甚至近億家產(chǎn)在半年內(nèi)灰飛煙滅，傾家蕩產(chǎn)。而統(tǒng)計(jì)顯示，做股票的人當(dāng)中，這種極端例子即巨虧的情形還不多，若深套后充其量就是死守裝傻，不會(huì)爆倉(cāng)，等幾年總有漲回來(lái)的希望。所以，中國(guó)股市今天之所以有這么多棘手的問(wèn)題，其根源并不在于交易的時(shí)間規(guī)則，而在于源頭上不干凈，在于圈錢(qián)市的本性與不分紅，最終在于實(shí)體制度性不平等。
有人甚至歪曲事實(shí)說(shuō)，機(jī)構(gòu)可以T＋0而散戶(hù)只能T＋1，并以此為依據(jù)來(lái)證明交易制度存在不公。我們必須強(qiáng)調(diào)，這種說(shuō)法是錯(cuò)誤的，是主觀臆造的，根本不符合事實(shí)。
從事實(shí)上講，A股市場(chǎng)中的一切交易主體都遵循同一個(gè)交易制度，即T＋1，不存在誰(shuí)有特權(quán)或誰(shuí)能以T＋0交易的現(xiàn)象。不過(guò)，機(jī)構(gòu)投資者由于資金量大、分步操作等特征，使得他們確實(shí)可以在同一天內(nèi)進(jìn)行多次交易，但客觀地講，這不是T＋0，而是“倒庫(kù)操作法”。所謂倒庫(kù)操作法，即N日可以買(mǎi)入10萬(wàn)股某股票，等N+1股價(jià)低于N日買(mǎi)進(jìn)價(jià)時(shí)，可以再逢低買(mǎi)進(jìn)10萬(wàn)股并于當(dāng)天反彈時(shí)逢高賣(mài)出10萬(wàn)股。這一過(guò)程，表面上看起來(lái)是在第二個(gè)交易日內(nèi)實(shí)現(xiàn)了T＋0，但其實(shí)并非如此，第二個(gè)交易日所賣(mài)出的10萬(wàn)股，根本不是即日新買(mǎi)進(jìn)的那10萬(wàn)股，而是上一交易日所買(mǎi)進(jìn)的、放在庫(kù)存中的10萬(wàn)股，通俗點(diǎn)說(shuō)就是，把倉(cāng)庫(kù)里的庫(kù)存拿出來(lái)倒騰一下而已，故為“倒庫(kù)交易法”。這種方法，任何人都可以利用，沒(méi)有資金或其它方面的要求，只要交易者愿意。那么，如此平等適用的交易規(guī)則，又存在什么不平等呢？
�。ㄍ跫覈�(guó) 作者系法學(xué)博士、財(cái)經(jīng)評(píng)論人）
