巴曙松：管理通脹預(yù)期首先要有清晰的政策目標(biāo)

　　管理通脹預(yù)期首先需要清晰的政策目標(biāo)，這有助于市場形成穩(wěn)定的政策預(yù)期，從而有利于穩(wěn)定通脹預(yù)期，否則反而可能導(dǎo)致預(yù)期的紊亂以及對市場的沖擊。當(dāng)前，應(yīng)當(dāng)設(shè)定一個清晰的信貸增長目標(biāo)和貨幣供應(yīng)量的目標(biāo)，避免因?yàn)槟繕?biāo)不清晰而導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)為了防止可能的信貸緊縮而大規(guī)模提前發(fā)放貸款，導(dǎo)致信貸在不同季度和月份之間的分布更為不均衡。

　　根據(jù)中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的歷史經(jīng)驗(yàn)，比較明顯的通脹的形成往往需要具備三個方面的因素：一是實(shí)體需求(比如投資或出口)的大幅增長，二是信貸投放高速增長，三是農(nóng)產(chǎn)品價格上漲。目前投資已大幅增長，信貸投放增長也非�？�，所以2010年的物價水平受農(nóng)產(chǎn)品影響非常大。但從現(xiàn)在實(shí)際情況看來，2010年還是一個比較平穩(wěn)的一年，物價不會太高。

　　我們注意到2009年12月份的農(nóng)產(chǎn)品價格上升帶動物價上升較高，實(shí)際上這對于抑制2010年的物價有積極作用。農(nóng)產(chǎn)品價格雖在2009年底上漲，但是庫存很充足，政府沒有干預(yù)，客觀上這樣有助于農(nóng)民收入的增加。因?yàn)榭紤]到2009年上半年農(nóng)民打工收入可能受到金融危機(jī)影響，這樣通過農(nóng)產(chǎn)品價格上升可能會對農(nóng)民收入有一些改善。同時，2009年年底農(nóng)產(chǎn)品價格高一些，2010年的供給可能就會多一些。

　　不過，管理通脹預(yù)期的難點(diǎn)還在于，不能僅僅參考CPI和PPI，即使新增的信貸投放縮減，基于通脹預(yù)期導(dǎo)致的貨幣流通速度上升，也會形成強(qiáng)大的推動力量。

　　事實(shí)證明，無論是宏觀決策還是金融市場的投資決策，C PI和PPI的預(yù)警性是值得懷疑的，很大程度上并不是良好的用來判斷通脹的指標(biāo)，在不少時候往往還成為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的滯后指標(biāo)。不過，維持正的存款利率對于穩(wěn)定市場預(yù)期十分重要。

　　例如，在上一輪經(jīng)濟(jì)周期中，G D P增長在2007年二季度已經(jīng)達(dá)到階段性的頂點(diǎn)，進(jìn)入回落周期，但是C PI依舊上行，直到2008年2月才達(dá)到頂峰。當(dāng)時，企業(yè)家產(chǎn)生了更強(qiáng)烈的通脹預(yù)期，高價購買原材料，將PPI繼續(xù)推升，所以C PI、PPI見頂實(shí)際上比G D P往往晚一年到一年半時間，對于宏觀決策的參考價值有限。

　　因此，在2009年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議上提出“管理通脹預(yù)期”，實(shí)際上清晰看到了通脹不僅表現(xiàn)在CPI，PPI上，還往往表現(xiàn)在資產(chǎn)價格、尤其是房地產(chǎn)價格上，還表現(xiàn)在一些不在C PI統(tǒng)計(jì)覆蓋范圍內(nèi)的商品上。

　　此外，在今年的宏觀調(diào)控中，地方政府的投資行為將成為重點(diǎn)。地方政府推動的城市化進(jìn)程和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，為應(yīng)對2009年的金融危機(jī)發(fā)揮了十分重要的作用，但目前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中存在的一些問題，也直接與地方政府的經(jīng)濟(jì)行為密切相關(guān)，例如房地產(chǎn)價格大幅上升與地方政府的土地財(cái)政結(jié)構(gòu)直接相關(guān)，地方政府投融資平臺負(fù)債比率過高也會影響到財(cái)政金融體系的潛在風(fēng)險，產(chǎn)能過剩的直接導(dǎo)火索也來自各地競相上一些已經(jīng)重復(fù)的項(xiàng)目。

　　實(shí)際上，中央和地方的經(jīng)濟(jì)關(guān)系是觀察中國經(jīng)濟(jì)走勢的十分重要的角度。2009年中國經(jīng)濟(jì)在危機(jī)沖擊之下恢復(fù)得非�？�，但仔細(xì)看一下指標(biāo)，會發(fā)現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)比2008年還少，財(cái)政安排的4萬億元刺激計(jì)劃在2009年度的計(jì)劃還沒有用完，所以真正導(dǎo)致差異的實(shí)際是地方政府推動的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及銀行體系的信貸支持。

　　有一個說法，涉及到中央與地方的經(jīng)濟(jì)關(guān)系是所謂“十年十個月”，意思是大概10年左右，往往中國經(jīng)濟(jì)會遇到一個大的挑戰(zhàn)，這個時候解決的辦法往往是放手讓地方政府進(jìn)行各種投資，持續(xù)時間大多沒有超過10個月。很湊巧的，從2008年11月9日公布4萬億元刺激政策到2009年8月份公布控制產(chǎn)能過剩項(xiàng)目增長，恰好是10個月。1998年應(yīng)對亞洲金融危機(jī)，也是放手讓地方政府上項(xiàng)目，也大概是10個月，這可能是中國經(jīng)濟(jì)很有趣的一個特點(diǎn)。從這個意義上說，2009年超常規(guī)的刺激政策，其實(shí)主要表現(xiàn)在地方政府投資行為的超常規(guī)，現(xiàn)在將地方政府的投資行為納入正�；�軌道，預(yù)期宏觀經(jīng)濟(jì)也就可能逐步平穩(wěn)了，房地產(chǎn)市場同樣也有類似的機(jī)制。目前的宏觀調(diào)控政策，許多都是指向讓地方政府的行為理性化。從這個意義上說，宏觀刺激政策要平穩(wěn)退出，首先讓地方政府先退出是政策正�；�的關(guān)鍵。

　　目前看來，要觀察宏觀政策的退出，關(guān)鍵的指標(biāo)還在于信貸增長。去年11月份以來，外部流動性增長迅速，與內(nèi)部流動性共同成為推動流動性上升的力量，對沖流動性的一系列工具又重新登上舞臺，這其中既包括公開市場操作等，也包括剛剛動用的存款準(zhǔn)備金率等。

　　不過，這些工具的重點(diǎn)僅在于對沖流動性，而真正的退出還是在于信貸。應(yīng)當(dāng)說，2009年下半年中國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇的表現(xiàn)也給了觀察者信心，2009年下半年信貸投放不是很高但是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇得依然很好，所以經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)復(fù)蘇不一定需要那么高的信貸。2009年上半年信貸投放7 .37萬億元，月均超過1萬億元，下半年顯著回落，但是實(shí)際上下半年經(jīng)濟(jì)增長還是很強(qiáng)勁的，這就說明經(jīng)濟(jì)的基本面在改善。同時，觀察信貸增長需要在一段時期內(nèi)統(tǒng)一考察，還需要關(guān)注同期的流動性指標(biāo)以及貨幣流通速度的變化等。